11月23日，小米Q3財(cái)報(bào)發(fā)布：

營(yíng)收實(shí)現(xiàn)780.6億，同比增長(zhǎng)8.2%，但環(huán)比下跌11.1%；同時(shí)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)51.8億，同比增長(zhǎng)25.4%，但環(huán)比下跌18.1%。

業(yè)績(jī)?cè)鏊龠h(yuǎn)“不及預(yù)期”，雪球的小米股票評(píng)論區(qū)里“炸了鍋”。

“小米已經(jīng)成小米粥?！?/p>

“看來(lái)只能等被收購(gòu)才能漲起來(lái)了?！?/p>

“性價(jià)比打開(kāi)的市場(chǎng)，也會(huì)被性價(jià)比打敗?！?/p>

......

市場(chǎng)對(duì)小米的擔(dān)憂，表面上看是對(duì)本季度營(yíng)收利潤(rùn)環(huán)比雙降的焦慮，但深層次或許有著，在如今的市場(chǎng)環(huán)境下，怕公司的長(zhǎng)期價(jià)值受到影響的不安。

事實(shí)真的這樣嗎？我們認(rèn)為市場(chǎng)上，至少有幾個(gè)邏輯是經(jīng)不起推敲的、有瑕疵的，具體來(lái)說(shuō)：

1、產(chǎn)品周期空檔、缺芯等經(jīng)營(yíng)節(jié)奏問(wèn)題，導(dǎo)致小米Q3業(yè)績(jī)表現(xiàn)弱勢(shì)，而Q4即將迎來(lái)放量期；

2、Q3正值小米快速規(guī)模拓店期，導(dǎo)致成本費(fèi)用先行，而收入需要一定時(shí)間；

3、榮耀目前存在補(bǔ)償性報(bào)復(fù)消費(fèi)現(xiàn)象，有繁榮泡沫嫌疑，后面持續(xù)性存疑；

因此，可能小米當(dāng)下的低景氣度是暫時(shí)性的。

本文將通過(guò)拆解Q3財(cái)報(bào)，嚴(yán)肅研究，還原小米業(yè)績(jī)真相。

1 Q3趕上產(chǎn)品“弱勢(shì)”周期

拆解小米的營(yíng)收結(jié)構(gòu)可以發(fā)現(xiàn)，其Q3的營(yíng)收同比增速明顯下滑，是受“老本行”手機(jī)業(yè)務(wù)的拖累。

不過(guò)，這不是小米的經(jīng)營(yíng)出了什么問(wèn)題，而是手機(jī)行業(yè)兩個(gè)共性因素——產(chǎn)品周期以及缺“芯”導(dǎo)致的結(jié)果。

消費(fèi)電子行業(yè)的產(chǎn)品周期是指：手機(jī)爆款新品的發(fā)布往往會(huì)帶動(dòng)銷量短期的上漲，整體銷量會(huì)呈現(xiàn)季節(jié)性波動(dòng)。

以蘋(píng)果為例，每年Q3，蘋(píng)果會(huì)在發(fā)布新款的同時(shí)促銷老款，帶動(dòng)季度銷量大幅增長(zhǎng)。反映在數(shù)據(jù)上，Q3、Q4的出貨量明顯高于Q1、Q2。

也就是說(shuō)，Q3、Q4是蘋(píng)果手機(jī)產(chǎn)品周期的強(qiáng)勢(shì)期，Q1、Q2相對(duì)是弱勢(shì)期。

小米的銷量也存在這樣的季節(jié)性波動(dòng)。如下圖，其出貨量的強(qiáng)勢(shì)期普遍在Q1、Q2（2020年受疫情影響除外，下文同樣不以2020年數(shù)據(jù)為參考）。

但與蘋(píng)果不同的是，小米的產(chǎn)品體系相對(duì)復(fù)雜，小米的數(shù)字系列、紅米K系列、紅米Note系列，都承擔(dān)著銷量任務(wù)；同時(shí)，不同機(jī)型發(fā)布的時(shí)間也不集中。

比如，小米數(shù)字系列在前一年的十二月底，紅米品牌的K系列在二月底，NOTE系列分別在618、雙11發(fā)布兩次。

如此一來(lái)，Q3就成為其產(chǎn)品周期上相對(duì)的空檔期，2021年的情況尤其如此。

這導(dǎo)致的結(jié)果就是，小米在Q3的營(yíng)收表現(xiàn)相對(duì)弱勢(shì)，同比增長(zhǎng)處于相對(duì)低位。

遭遇內(nèi)部周期問(wèn)題之余，宏觀層面的芯片供應(yīng)緊張，也一定程度讓小米受到掣肘。

我們?cè)凇段祦?lái)深陷“優(yōu)勢(shì)牢籠”》一文中論述過(guò)，7-8月是業(yè)內(nèi)芯片供給最緊張的階段。那么，手機(jī)、汽車、計(jì)算機(jī)等芯片下游領(lǐng)域，自然都難言輕松。

而手機(jī)領(lǐng)域，在5G手機(jī)換機(jī)潮下，不僅芯片數(shù)較4G手機(jī)翻番，而且高端5G手機(jī)要求的高質(zhì)量芯片的競(jìng)爭(zhēng)，也更為激烈。

雖說(shuō)小米有芯片供應(yīng)鏈方面的優(yōu)勢(shì)，但本季度在緊張局面下，供給上也很難不受影響。

而這些因素的疊加，最終導(dǎo)致了營(yíng)收下滑的結(jié)果。

不過(guò)，總體來(lái)說(shuō)這些都屬于短期因素，伴隨新產(chǎn)品的發(fā)布以及芯片供應(yīng)的緩解，困境反轉(zhuǎn)似乎不是大問(wèn)題。

據(jù)彭博社報(bào)導(dǎo)，高通CEO安蒙11月13日，在日本樂(lè)天集團(tuán)的活動(dòng)上表示：全球半導(dǎo)體芯片短缺問(wèn)題，將在2022年初期，就可以開(kāi)始脫離這個(gè)危機(jī)。

顯然，市場(chǎng)只看到小米營(yíng)收方面的慘淡表現(xiàn)，線性外推，卻忽略了企業(yè)客觀經(jīng)營(yíng)節(jié)奏——產(chǎn)品周期和宏觀環(huán)境，瑕疵很明顯。

2 門(mén)店擴(kuò)張爬坡，影響盈利水平

Q3凈利潤(rùn)環(huán)比下跌18.1%，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)小米賺錢(qián)能力的擔(dān)憂。但問(wèn)題并不在賺錢(qián)上，而在花錢(qián)上。

長(zhǎng)期以來(lái)，線下渠道都是小米的短板。如下圖，小米在線下?tīng)I(yíng)收占比和門(mén)店數(shù)上，與其他手機(jī)廠商均有較大差距。

為了彌補(bǔ)短板，2017年雷軍就曾提出“未來(lái)三年落地1000家小米之家”的目標(biāo)，發(fā)力線下。

2020年4月，小米重新啟動(dòng)線下探索，用“高返點(diǎn)+無(wú)庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)+AIoT產(chǎn)品引流”方式，提高回報(bào)率，來(lái)吸引經(jīng)銷商加盟。

借助這種極具吸引力的模式，2021年以來(lái)，小米線下門(mén)店的擴(kuò)張速度明顯加快，截至10月底，公司的線下渠道已達(dá)10000家。

但快速拓店必然帶來(lái)成本與費(fèi)用的明顯提升，進(jìn)而影響盈利情況。

這是因?yàn)?，線下零售門(mén)店從新店落地到成熟經(jīng)營(yíng)，需要經(jīng)歷一段高投入低收入的養(yǎng)店周期。

以連鎖餐飲店為例，新開(kāi)一家餐廳，需要在店鋪裝修、設(shè)備采買(mǎi)、招聘員工等方面進(jìn)行投入，還需要廣告、優(yōu)惠套餐等促銷手段來(lái)引流。這一階段，由于沒(méi)有積累起穩(wěn)定的客源及口碑，新員工尚未熟悉業(yè)務(wù)，新店的收入較少且不穩(wěn)定。

而當(dāng)連鎖品牌飛速擴(kuò)張，一時(shí)間幾百上千家門(mén)店都處于養(yǎng)店階段，整體坪效（坪效=銷售額÷門(mén)店?duì)I業(yè)面積）就會(huì)被拉低，進(jìn)而影響整體盈利水平。反映到財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)上，就是毛利、凈利出現(xiàn)下滑。

小米之家的擴(kuò)張也是同樣的道理。而據(jù)小米高級(jí)副總裁盧偉冰，在2021投資者日活動(dòng)紀(jì)要中表示：零售門(mén)店存在成熟周期，養(yǎng)店過(guò)程需要10-12個(gè)月。

不過(guò)，快速擴(kuò)店影響下的凈利潤(rùn)下滑，通常是階段性的，只要擴(kuò)店模型優(yōu)質(zhì)且可持續(xù)，渡過(guò)爬坡期，迎來(lái)業(yè)績(jī)大增不是問(wèn)題。

那么，小米的新線下店模型是否抗打呢？

上述說(shuō)過(guò)，2017年小米就曾試圖發(fā)展線下市場(chǎng)。但因?yàn)榍赖睦麧?rùn)過(guò)低，以及售后服務(wù)不完善等問(wèn)題，遺憾收?qǐng)觥?/p>

新的小米門(mén)店模型，似乎吸取過(guò)往經(jīng)驗(yàn)，做了兩個(gè)針對(duì)性改進(jìn)：

一方面，以周轉(zhuǎn)換毛利、提高ROI，讓渠道商愿意賣。

小米之家的貨品平均周轉(zhuǎn)期為3周，高于其他手機(jī)廠商1-2個(gè)月的渠道周轉(zhuǎn)時(shí)間。高周轉(zhuǎn)率下，2021年上半年，小米渠道伙伴平均ROI（投資回報(bào)率）達(dá)到30%+。

ROI提高了，渠道商的開(kāi)店積極性也就提了上來(lái)。小米2021Q3業(yè)績(jī)報(bào)告會(huì)提到：每一家合作伙伴的開(kāi)店數(shù)量是在持續(xù)上升的……很多合作伙伴開(kāi)了5家甚至更多。

另一方面，建立近1000家銷服一體門(mén)店，覆蓋全國(guó)324座城市、591個(gè)區(qū)/縣/鎮(zhèn)，包括下沉偏遠(yuǎn)地區(qū)，以完善服務(wù)，影響消費(fèi)者的購(gòu)買(mǎi)選擇。

兩大問(wèn)題得以改善下，小米的線下渠道拓展有了突破性進(jìn)展。

如今小米之家已達(dá)1萬(wàn)家，盧偉冰表示，計(jì)劃在未來(lái)的2-3年內(nèi)，將開(kāi)到3萬(wàn)家門(mén)店。

綜上來(lái)看，線下渠道的擴(kuò)張爬坡，短期內(nèi)影響了小米的盈利表現(xiàn)。但運(yùn)營(yíng)布局本身有著長(zhǎng)期價(jià)值，未來(lái)隨著大批線下門(mén)店陸續(xù)進(jìn)入成熟期，線下渠道有望成為小米新的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)。

而市場(chǎng)，卻只看到其利潤(rùn)短期受到影響、營(yíng)收增長(zhǎng)似乎不理想，完全忽視線下連鎖的“養(yǎng)店”過(guò)程。

3 榮耀“泡沫”期，難以持續(xù)

最近半年以來(lái)，手機(jī)行業(yè)內(nèi)最重磅的事情便是榮耀的重組復(fù)出。

年初中國(guó)區(qū)市場(chǎng)份額一度縮水至3%的榮耀，據(jù)市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)Canalys數(shù)據(jù)，在2021Q3的手機(jī)出貨量達(dá)1420萬(wàn)部，市占率上升到18%，超越小米位列第三。

針對(duì)榮耀增長(zhǎng)迅猛的原因，Counterpoint的報(bào)告指出：榮耀背靠30多家分銷商和零售商作為股東，迅速恢復(fù)了線下和線上渠道的銷售，中高端5G手機(jī)榮耀50系列和4G手機(jī)榮耀20，都快速成為暢銷產(chǎn)品。

這讓市場(chǎng)不禁質(zhì)疑，榮耀是否會(huì)就此取代小米的地位？對(duì)此，我們從手機(jī)銷售“三板斧”供給、消費(fèi)、渠道上，進(jìn)行一一分析。

就供應(yīng)端說(shuō)，榮耀Q3的迅速增長(zhǎng)，很大程度上要?dú)w功于爆款產(chǎn)品榮耀50。

年初的事件之后，部分消費(fèi)者的換機(jī)節(jié)奏被打亂，很多具有品牌忠誠(chéng)度的華為和榮耀用戶，為此延遲了換機(jī)時(shí)間。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士表示：比如P20、P30的用戶，今年應(yīng)該要換機(jī)了，但是3、4月份可能沒(méi)有什么機(jī)型可換。

而7月推出的榮耀50，正好滿足了這部分用戶的換機(jī)需求。借著榮耀50這波爆款產(chǎn)品，榮耀在Q3剛好處于強(qiáng)勢(shì)大賣階段。

數(shù)據(jù)顯示，6月25日-7月11日，榮耀50連續(xù)17天斬獲京東、天貓平臺(tái)2500-4000元價(jià)位段銷量冠軍。

但爆款不常有，同時(shí)爆款產(chǎn)品是有生命周期的，隨著時(shí)間的推移，以及其他品牌新機(jī)型推出的分流，都會(huì)使其后續(xù)的市場(chǎng)表現(xiàn)逐漸下滑。

基于此，榮耀之后的持續(xù)性如何，還需后續(xù)機(jī)型的市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)驗(yàn)證。

從消費(fèi)端來(lái)看，目前購(gòu)買(mǎi)榮耀產(chǎn)品的消費(fèi)者中，有相當(dāng)一部分帶著支持國(guó)貨的消費(fèi)情緒。

這樣的情緒，是基于消費(fèi)者觀念里，榮耀等于華為的品牌認(rèn)知，以及對(duì)華為一流產(chǎn)品力的信任。

但事實(shí)上，榮耀已經(jīng)獨(dú)立，而如今的榮耀是否能完全繼承華為的實(shí)力，目前還存疑。

可以看到，一些年初支持榮耀V40的消費(fèi)者，已經(jīng)大呼后悔；而賣得很好的榮耀50，也有消費(fèi)者反映，其產(chǎn)品力表現(xiàn)一般。

由此來(lái)看，情緒性的消費(fèi)，在沒(méi)有足夠產(chǎn)品力的支撐時(shí)，只能是短期的狂熱，很難有持續(xù)性。

換句話說(shuō)，榮耀Q3的表現(xiàn)，是積蓄了一年多的產(chǎn)品研發(fā)取得的，更是消費(fèi)者長(zhǎng)期“購(gòu)買(mǎi)華為”而買(mǎi)不到的情形下，產(chǎn)生的一種補(bǔ)償性、報(bào)復(fù)性消費(fèi)。這顯然不具備持續(xù)性。

至于渠道上，上述提到過(guò)，榮耀的增長(zhǎng)迅猛，很大程度上依靠的是線下渠道。

據(jù)榮耀CEO趙明透露：截至8月底，榮耀體驗(yàn)店數(shù)量比年初增長(zhǎng)68%；同時(shí)線下渠道銷售占比超過(guò)7成。

與之相比，小米雖也在大力鋪排線下，但其主戰(zhàn)場(chǎng)還是在線上，線下銷售營(yíng)收占比僅為30%-40%。兩者在渠道上的交集不大。

綜上來(lái)看，促使榮耀Q3迅猛發(fā)展的消費(fèi)端需求和產(chǎn)品供給，都有著短期效應(yīng)、長(zhǎng)期存在不確定性的表現(xiàn)，而出貨渠道上，榮耀更是和小米側(cè)重點(diǎn)不同。這很難支撐榮耀對(duì)小米的長(zhǎng)期“威脅論”。

小結(jié)

2021Q3小米業(yè)績(jī)表現(xiàn)不盡人意，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其長(zhǎng)期發(fā)展的擔(dān)憂。

而拆解可以發(fā)現(xiàn)，宏觀層面的芯片短缺、產(chǎn)品處于周期弱勢(shì)期，渠道建設(shè)所處的前期投入階段等，是分別導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收利潤(rùn)環(huán)比雙下滑的主因。

但這些因素要么是短期效應(yīng)，要么長(zhǎng)期建設(shè)需要，對(duì)業(yè)績(jī)的影響只是季度性預(yù)期差。而業(yè)務(wù)上的榮耀威脅論，也缺乏現(xiàn)實(shí)支撐。

本文來(lái)自微信公眾號(hào) “表外表里”（ID：excel-ers），作者：陳成 姚莎，編輯：慕沐付曉玲閔知，數(shù)據(jù)支持：洞見(jiàn)數(shù)據(jù)研究院，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。